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现代资本结构理论表明，资本结构是企业相关利益者权利义务的集中体现，影响着企业的经营治理状况，进而影响着企业的价值。资本结构作为企业权益资本和债务资本的比例关系，是企业相关利益者权利义务的集中反映，是企业财务管理和资本运营中的一个重要的内容。自1958年MM理论诞生以来，资本结构理论引起了经济学界的广泛关注。尽管国内外许多学者对企业资本结构影响因素作了大量的理论和实证研究，也取得了很大成果，但因各国经济的特殊性、现实经济的复杂性、以及研究的方法和重点的差异，实证检验的结果与理论并不完全一致，甚至出现相反的结论。本文在前人的研究基础上，从我国实际出发，以资本结构理论为基础，对中国资源类上市公司资本结构影响因素作了一定的分析和探讨，根据实证结果提出优化上市公司资本结构的建议。
文章先从资本结构的概念着手，界定资本结构的内涵。接着概述现代企业资本结构的相关理论模型，包括MM理论、权衡理论、信息不对称理论等。以这些理论作为本文的理论分析依据，阐明合理的资本有利于规范企业的行为，提高企业价值，进而揭示出研究资本结构影响因素的意义。文章随后对资本结构理论在中国的适用性进行探讨，并在理论基础上确定本文所要研究的影响因素。一般认为，企业资本结构的影响因素包括国家因素、行业因素和公司特征因素。在实证分析的基础上，在资本结构影响因素分析的基础上，本文最后提出了优化我国资源类上市企业资本结构的建议。一方面从公司自身角度出发，强调结合自身特征选择合适的资本结构模式和融资方式；另一方面从国家政策角度出发，侧重于如何为企业创造良好的制度环境。
关键词： 资源上市公司；资本结构；影响因素
Show that the modern theory of capital structure, capital structure is the rights and obligations of stakeholders concentrated manifestation of the impact of the governance situation of enterprises, thereby affecting the value of the enterprise. Corporate capital structure as equity capital and the relationship between the proportion of debt capital, is the rights and obligations of stakeholders reflect the corporate financial management and capital operation is an important content. Since 1958 since the birth of MM theory, capital structure theory attracted wide attention from economists. Many scholars at home and abroad even though the capital structure of enterprises factors affect many theoretical and empirical studies, much has been achieved, but the special nature of national economies, the complexity of the real economy, as well as research methods and focus on the differences Positive test results do not correspond exactly with the theoretical, or even opposite conclusions. In this paper, based on previous research, from the reality of our country to the capital structure theory, the resources of Chinese listed company's capital structure must affect the factors of the analysis and discussion of empirical results based on listed companies to optimize the capital structure .
Article first initiated the concept of capital structure, to define the meaning of capital structure. Then present an overview of the modern enterprise capital structure theory models, including the MM theory, the trade-off theory, asymmetric information theory. To these theories as a basis for theoretical analysis of this article, clarifying the capital in favor of reasonable norms of corporate behavior, improve corporate value, thus the capital structure study revealed the significance of influencing factors. Subsequent article in the Chinese capital structure theory to explore the applicability of, and determined on the basis of the theory in this paper to study the impact of factors. Is generally believed that the impact of capital structure include country factors, industry factors and company characteristics. At the basis of empirical analysis, the impact of capital structure at the basis of factor analysis, this article concludes with resources for our country Optimize capital structure of listed companies recommendations. On the one hand, from the company's own point of view, emphasis in light of its own feature selection mode appropriate capital structure and the mode of financing; on the other hand, from the point of view of national policy, focusing on how to create a good institutional environment.
Key Words：Resources listed companies; capital structure; influencing factors
#_Toc226381277">摘 要
#_Toc226381278">Abstract
#_Toc226381279">目 录
#_Toc226381280">引 言
#_Toc226381281">1资本结构理论的进展及评述
#_Toc226381282">1.1传统资本结构理论
#_Toc226381283">1.2现代资本结构理论
#_Toc226381284">1.2.1 MM理论
#_Toc226381285">1.2.2权衡理论(Trade-off Model)
#_Toc226381286">1.2.3 Miller模型
#_Toc226381287">1.3新资本结构理论
#_Toc226381288">2.3.1优序融资理论(Pecking order theory)
#_Toc226381289">1.3.2代理理论
#_Toc226381290">1.3.3信号传递理论(Signaling Effect theory)
#_Toc226381291">1.3.4公司控制权理论(Corporate Control Theory)
#_Toc226381292">1.4资本结构理论的启发
#_Toc226381293">2我国资源类上市企业的资本结构现状和特点
#_Toc226381294">2.1资产负债率偏低
#_Toc226381295">2.2负债结构不合理
#_Toc226381296">2.3长期资金来源以外源融资，尤其是股权融资为主
#_Toc226381297">2.4股权高度集中
#_Toc226381298">3我国资源类上市公司资本结构影响因素分析
#_Toc226381299">3.1影响因素对资本结构选择的理论分析
#_Toc226381300">3.1.1成长性
#_Toc226381301">3.1.2盈利能力
#_Toc226381302">3.1.3公司规模
#_Toc226381303">3.1.4资产流动性
#_Toc226381304">3.1.5产品独特性
#_Toc226381305">3.1.6所得税因素
#_Toc226381306">3.1.7资产结构
#_Toc226381307">3.1.8非负债类税盾
#_Toc226381308">3.2研究的实证假设
#_Toc226381309">3.2.1研究的基本假设
#_Toc226381310">3.2.2研究变量的定义
#_Toc226381311">3.3资源类上市公司资本结构影响因素的实证分析
#_Toc226381312">3.3.1样本的选取
#_Toc226381313">3.3.2研究方法
#_Toc226381314">3.3.3描述性统计
#_Toc226381315">3.3.4资源类上市公司资本结构影响因素的单变量回归
#_Toc226381316">3.3.5资源类上市公司资本结构的综合影响因素分析
#_Toc226381317">3.4资源类上市公司和其他上市公司资本结构影响分析
#_Toc226381318">3.4.1样本选择
#_Toc226381319">3.4.2研究方法
#_Toc226381320">3.4.3资本结构行业特征的描述性统计
#_Toc226381321">3.4.4资本结构行业间差异的假设检验
#_Toc226381322">3.5不同资源类上市公司资本结构影响分析
#_Toc226381323">4优化我国资源类上市公司资本结构对策探讨
#_Toc226381324">4.1优化资源类上市公司资本结构对策
#_Toc226381325">4.1.1考虑资本结构影响因素，确定适度的负债率
#_Toc226381326">4.1.2负债率过低的对策
#_Toc226381327">4.1.3股权商度集中，偏好股权融资的对策
#_Toc226381328">4.2改善我国资源类上市公司融资环境对策
#_Toc226381329">4.3.1优化股权结构
#_Toc226381330">4.2.2完警市场运作规范，加强证券法制建设和实施，规范股市行为
#_Toc226381331">4.2.3发展和完警债券市场
#_Toc226381332">结论与展望
#_Toc226381333">参考文献
1研究背景及选题意义
所谓资本结构，是指企业各种资金的来源构成及其比例关系。广义的资本结构是指企业全部资金的来源构成及其比例关系，不仅包括权益资本、长期债务资金，还包括短期债务资金。狭义的资本结构仅指权益资本及长期债务资金的来源构成及其比例关系，不包括短期债务资金。从著名的MM定理开始，以探究资本结构的决定因素进而如何影响公司价值为主线，资本结构理论始终是现代公司金融理论研究的中心和争论的焦点。资本结构作为企业利益相关者权利义务的集中反映，影响并决定着公司治理结构，进而影响并决定企业行为特征及企业价值。合理的资本结构有利于规范企业行为、提高企业价值；而扭曲的资本结构则会造成企业行为错位、企业价值下降。
具体到经济正处于转轨过程的中国，鉴于资源类上市公司的资本结构存在融资结构不合理、融资行为不理性等诸多问题，研究资本结构进而优化资本结构，对于提高公司价值、保护投资者权益就具有很强的现实意义。同时，我国所特有的股权分置改革已基本完成，这势必会对我国资源类上市公司的资本结构产生新的影响，这也为本文的研究提出了客观上的要求。
2国内外研究现状
（1）国外研究现状
对资本结构影响因素的实证研究，起源于巴克特和卡格。此后，国外学者开始对影响企业资本结构的各种因素进行综合考察。早期有塔布、马什所做的研究，影响较大的是Titman和Wessels在1988年所做的研究。Titman和Wessels提出，影响企业资本结构的因素包括8个方面，即抵押资产价值比例、非负债类税盾、企业的成长性、独特性、行业因素、企业规模、盈利的波动性、盈利性。之后的其他关于资本结构影响因素的研究，基本上都是从他们的分析框架扩展开来。Harris和 Raviv对来自美国公司的许多实证研究进行了总结，指出:“杠杆(资产负债率)随着固定资产比率、非债务税盾、成长性和公司规模的增加而增加，随着变动性、广告费用、破产可能性、获利能力和产品独特性的增加而减少”。
（2）国内研究现状
国内关于资本结构的主要影响因素方面的实证论文。按照洪锡熙、沈艺峰(2000)的归纳:“影响企业资本结构的主要因素可以概括为七个:行业、资本市场、盈利能力、规模、成长性、资产担保价值和非负债税收利益”。陆正飞、辛宇(1998)取1996年沪市上市公司(A、B股)，按行业分组计算资本结构统计指标，并进一步对机械及运输设备业的企业进行多元回归分析。主要考察了行业因素、获利能力(净利润/主营业务收入)、企业规模(主营业务收入之自然对数)、资产担保价值(存货与固定资产之和除以总资产)、成长性(总资产之增长率)对资本结构(总资产负债率、长期负债率)的影响。分析结论认为:①行业对资本结构有明显的影响，并认为在对资本结构的影响因素进行实证研究时，应尽量控制行业因素；②就沪市机械及运输设备上市公司来说，获利能力对资本结构有显著影响(负相关)；③其他变量对资本结构的影响不显著；④所有变量对长期负债比率的影响不显著。肖作平，吴世农(2002)采用了同陆文相同的回归分析。在样本选取方面，他们以1996年1月旧之前在深圳上市的117家公司为研究对象。在解释变量方面主要增加了公司治理(经理人员占董事会人数的比例)、国有股比例等。实证结果与陆文略有不同。资产担保价值、企业规模与负债率有显著正相关关系，非债务税盾、成长性与负债率有显著的负相关关系，而国有股比例与负债水平正相关、经理人员占董事会人数的比例与负债水平负相关却都不是很显著。
冯根福、吴林江、刘世彦(2000)选取1995年以前上市且只发行A股的234家上市公司以1996年到1999年为研究窗口。同样采用了主成分回归的分析方法。但是，在变量的选择方面主要增加了股权结构变量(流通A股比重、国家股比重、法人股比重)。研究结论表明:①公司的决策如果更多地反映了国家股股东的意愿，则其负债比率较高，而法人股控股的公司则更偏好股权融资；②获利能力与资产负债率、短期财务杠杆显著负相关；③企业规模与负债率显著正相关；④企业的成长性、抵押价值与负债率无显著的关系；⑤非负债税盾与负债率负相关；⑥企业的收入稳定程度与负债比率负相关。
王娟，杨凤林(2002)以2000年深沪市场非金融类公司(除ST、PT类公司)为研究对象，利用845家上市公司1999年到2000年的财务数据与相关统计数据进行实证研究。在变量选择方面第一次控制了盈余管理的因素。在统计方法方面，首先用列联表分析选出对资本结构有显著影响的因素，在此基础上采用多元回归分析。此文得出的结论是从数量上看加权平均资本成本对资本结构的影响最为显著并且为负相关，其后依次为盈利能力指标、非负债税盾、资产担保价值、公司规模。而控制权集中度、所有权集中度、盈余管理指标、非对称信息等对资本结构并没有显著的影响。最后，同其他文献一样行业因素对资本结构有显著的影响。
黄贵海、宋敏(2004)采用了资本报酬率、公司规模、非债务性税盾、托宾、销售增长率、税收、有形资产比例1994年到2000年的均值、1999年底的所有权结构、管理层持股情况对衡量财务杠杆的六个指标(以2000年数据计算)做多元回归分析。得到结论如下:同其他国家一样，中国上市公司的财务杠杆随企业规模、非债务性避税规模和公司固定资产的增加而增大，随公司盈利能力增加而减小，而且同上市公司所属行业相关。同时，它还会受到所有权结构的影响。同其他国家不同的是，中国上市公司的财务杠杆随公司经营风险程度的增加而增加，而且企业倾向于持有较低的长期债务。同优序融资假说相比，静态权衡模型对中国上市公司的资本结构似乎有更强的解释力。近两年，国内学者对资本结构的研究基本上围绕上述思路和框架展开。
综上所述，国内学者对资本结构的影响因素做了大量而细致的研究。从以上研究结论的共同点看:大多认为权衡理论对中国上市公司的资本结构似乎有更强的解释力；中国上市公司的融资顺序一般为外部融资的股权融资、债权融资、最后才是内源融资，与西方国家的优序融资理论不同；行业是影响资本结构的重要因素；与西方国家相比中国上市公司有着更低的资产负债率，并且市值资产负债率与帐面资产负债的差异比较大。从以上研究结论的不同点来看主要是:各影响因素对资本结构影响是否显著以及影响的方向存在着差异；这可能是由于各研究所选取的样本、样本所属期间及其变量的度量方式之间的差异造成。进一步的实证研究有必要去发现特定环境下资本结构的决定因素及其重要程度。
3本文主要研究内容及思路
（1）本文以现代财务管理理论、现代统计理论和方法为指导，综合运用科学的统计分析方法、计量经济学、数理统计学等有关理论与方法，融规范分析与实证分析于一体，遵循从资源类上市公司资本结构的现实问题出发，结合经典资本结构理论，对资源类上市公司资本结构进行实证分析，提出优化对策以指导实践的思路展开。
（2）本文将在广泛收集资料和大量参考国内外有关研究文献的基础上，采用理论分析和历史分析相结合、实证分析和规范分析相结合、定性分析和定量分析相结合的研究方法。
我国资源类上市公司还处在建设和发展之中，其资本结构还存在着不够合理和完善之处，这是由内部和外部经济环境因素共同影响所致。资本结构的决策从属于企业的财务战略决策，对资本结构的优化和战略管理也是对公司实行战略管理的必然要求。一般而言，资本结构的优化，其标志是:功能强，各种资本都能发挥应有的作用;周转快，在经营中各种形态的资本能较快地依次转换其形态;增值多，通过经营能实现较多的资本增值;抗风险，能抵御异常情况而减少损失或带来收益。我国资源类上市公司应按照这样的资本优化标志，对不良资本结构不断进行优化，才能提高公司价值，实现公司价值最大化。
由于我国经济发展历史、市场体系发育不全的影响，现代资本结构理论无法由企业融资行为体现，甚至出现了与之相悖的现象，这也是由我国的现实情况所决定的。在市场经济条件下，企业与企业之间的市场化竞争将更加激烈，企业合理的资本结构无疑也是企业强有力的竞争优势，它关系到企业的生存和发展以及企业目标的实现。目前，我国资源类上市公司普遍存在着不注重资本结构，盲目融资的问题。随着资本市场的进一步完善和发展，我国企业对债权融资和股权融资的偏好也必将逐步发生改变;当资本市场真正有效时，企业的融资行为也将符合现代资本结构理论的分析和结论。
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